公司概况：中国家纺巨头，多品牌全品类运营
多品牌自主化运营，聚焦艺术家纺，开拓家居品类
中国领先的家居用品公司，采用完全自主品牌经营模式。
(资料图片)
公司成立于1994年，主要从事床上用品及家居生活类产品的研发、设计、生产及销售，主要产品包括套件、被芯、枕芯、家居等。
公司立足于“艺术家纺”的多品牌策略，旗下拥有 5 大家纺品牌，分别为：“富安娜”（时尚经典系列）、“VERSAI 维莎”（艺术轻奢系列）、“馨而乐”（年轻温馨系列）、“酷智奇”（儿童系列）、“圣之花”（电商品牌），以及艺术护墙板品牌“美之家”。公司采取完全的自主品牌经营模式和原创设计，持续提升品牌价值和多系列家居品类。
定位高端，主打艺术设计。
富安娜为家纺行业领军品牌，是中国纺织工业协会编撰的行业权威巨著《中国家纺文化典藏》中，唯一被收录的现代家纺企业代表。
公司聚焦艺术家纺，坚持原创花型，将大自然元素融入设计，突出产品独特性和艺术感；2015 年起以 “C2B 模式定制家具”模式，启动了整体家居战略，并引进德国豪迈全自动化家具生产系统，启动先进智能产线，将致力于为消费者提供整体定制家居解决方案。
历史沿革：深化区域布局，推进品类升级
开设行业首家自营专卖店与特许加盟店，区域布局、门店拓展、品牌及品类升级不断推进。
1995年，公司创行业先河，在深圳开设全国第一家自营品牌家纺专卖店，在遵义开设国内床品行业第一家特许加盟店。
2000年到2004年，加大多品牌布局，相继成立旗下子品牌“馨而乐”、“维莎”、“圣之花”。
2004年到2010年，先后在布局江苏常熟、深圳龙华、四川南充三大工业园，启动长三角、珠三角、西南战略。
2014年在美国加州开设超大型家居馆。
2015年投入建设阳新物流生产基地，启动中部策略，并推出全屋定制策略。
2020年公司推出新国绣系列，并深度开发蚕丝被、高端羽绒系列产品。
截至2021年末，公司线下专柜数量突破 1500 家。
业务拆分：家纺为主，线上渠道收入占比超4成
床上家纺为核心品类，套件&被芯&枕芯占比超86%。
从产品品类来看，公司主要产品可分为家纺类及家居类用品，核心产品包括套件、被芯、枕芯等，2021年收入达27.3亿元，2021年占总收入比重超 86%；家具类产品收入规模较小，2021年收入为 1 亿元，占总收入比重3.1%。
线上渠道增长迅速，占比超 4 成。
公司销售渠道可分为直营/加盟/团购/其他/电商渠道，2021年分别实现收入7.67/8.14/1.76/0.98/13.23 亿元，同比增长。
10.35%/5.05%/-9.23%/31.20%/16.64%，分别占收入24.1%/25.6%/5.5%/3.1%/41.6%。
其中线上已成为最主要渠道且增速较快，线上收入由2018年的8.31亿元增长至2021年的13.23 亿元，对应 CAGR16.8%。
截止2021年末，公司线上销售主要来源与第三方电 商平台合作，其中天猫平台占比33%、京东平台占比 34%、唯品会占比 15%。
线下门店向三、四线市场下沉，直营店店均面积增长 13%，店均收入同比小幅提升。
公司2020年提出拟在“珠三角”和“长三角”下沉渠道为三、四线城市的中高端消费者提供睡眠健康和家居美学，进一步通过商品差异化拓展公司线下终端门店。
截止2021年末，公司线下门店（专柜）共 1525 家，直营/加盟店分别有 470/1055 家，相比去年增加 33/26 家。
从店铺面积来看，2021年公司直营/加盟店平均面积分别为 154/204 平方米，加盟店平均面积保持稳定，直营店平局面积增长 13%。2021 年公司直营/加盟店店均收入分别为 163.21/77.19 万元，同比增加 2.60%/2.46%。
股权结构与公司治理：股权架构稳定，现金分红率逐年提高
公司股权结构清晰稳定，林国芳为控股股东和实际控制人。
截至 3Q22，林国芳为公司控股股东和实际控制人，直接持有公司 39.75%的股份，陈国红为第二大股东，直接持有公司 14.72%的股份。
公司前十大股东合计持股 68.25%，其中除林国芳、陈国红外，其余机构合计持有 13.78%，股权结构清晰稳定。
管理团队行业经验丰富。
林国芳曾任深圳雅豪家饰保健用品有限公司总经理，并于 1994 年和陈国红合作创办公司前身深圳富安娜家饰保健用品有限公司，二人从事家纺行业超过30年。
林国芳也为现任中国家纺行业协会副会长、广东省家纺协会名誉会长。
林镇成为林国芳之子，加入公司超过 15 年，历任电商事业部经理，电商网络分销总监助理，电商策划副总监，电商市场总监，电商事业部，供应链中心总经理，现任公司董事及总经理助理。
年均现金分红金额超4亿元，分红率显著提高。
2018-2021 年公司现金分红总额分别 为 4.20/4.27/4.14/4.98 亿元，分红率分别达到 77.37%、84.23%、80.07%、91.17%。
公司对员工进行持续的股票激励计划。分别已经实施了两期期权、五期限制性股票和一期员工持股计划在内的八次股票激励计划，总计激励对象共计 1700 人次。2021 年公司股权激励费用为 2157 万元，激励股份数达 955.7 万。
财务分析：业绩长期稳定性强，营运效率逐年改善
业绩韧性强，疫情下逆势增长。
2016-2021 年公司营业收入/利润 CAGR 分别为 6.6%/4.5%，整体保持较为稳定的增长趋势。其中 2019 年公司主动对经销商渠道进行新零售转型，经销商业务阶段性下滑 27%。
公司在 2020/2021/1-3Q22 疫情影响下净利润同比均有增长，体现较强韧性。
公司2021/1-3Q22 收入分别为 31.79/19.82 亿元，同比 +10.62%/-0.36%，净利润为 5.46/3.28 亿元，同比+5.69%/+3.24%。
毛利率稳中有升，销售及管理费用率有优化趋势。
公司2018-2021年毛利率水平逐年提升，由2017年49.6%上升至 2021 年 54.8%。
分渠道来看，线上渠道毛利率较高（65% 以上），直营/加盟毛利率维持稳定在 43-50%。
分产品来看，套件类及被芯类产品毛利率逐年上升，2021年公司套件类/被芯类产品毛利率分别为 56.50%/52.39%，相比 2018 年大幅提升。
从费用率来看，公司电商渠道投放较多，销售费用率近年来处于较高水平（ 2018-2021 年均在 24% 以 上 ），1-3Q22公司销售/管理/研发费用率分别为26.1%/4.8%/3.7%，同比-1.1/-1.4/+1.8pcts，销售及管理费用率呈优化趋势。
公司1-3Q22净利率为 16.5%/+0.6pcts。
营运能力近 3 年持续提升。
公司主要存货包括套件、被芯、枕芯，库龄在 1 到 2 年之 间。公司近 3 年存货周转效率持续改善，目前已布局五大生产物流基地，存货周转天数由 2019 年的 222 天下降至 2021 年的 185 天。
2021年公司应收账款周转天数为24天，相比2019、2020年分别减少14、3天，整体来看公司营运能力已连续3年提升。
产业物流基地持续升级，加大全国业务布局。
2021年公司在建工程期末余额为 2.09 亿元，较2021 年初减少 42.01%。2021年公司主要在建工程项目为龙华家纺基地三期综合楼项目、南充家纺生产基地二期、常熟工厂四期 C 栋厂房，目前龙华家纺基地三期项目进度已达 99%，其余工程进度亦已接近尾声，我们预计投产后将持续提升物流运输时效，降低运输成本，在巩固提升公司在长三角地域优势的基础上，进一步加深“粤港澳大湾区”、西南以及北方市场渗透。
家纺行业：长期需求稳定，婚庆需求释放&地产后周期阶段性利好
行业规模：市场规模超 2400 亿元，未来有望保持稳定增长
家纺行业整体需求稳定，预计未来 5 年 CAGR 达 7.86%。
家纺产品具备一定刚需属性，整体需求稳定，根据 Euromonitor 数据，从过去 10 年来看，除 2019、2020 年外，中国家纺行业规模保持 5%到 10%的稳定增速，2020年受到疫情影响规模下降 3.72%，经过 1 年调整后，2021年行业规模达2427亿元，同比增速重回 6.97%。
根据 Euromonitor 预测，2021-2025 年行业 CAGR 将达到 7.86%，到 2025 年中国家纺行业规模将达到 3284 亿元。
床上用品为家纺核心品类，占比约 6 成，增速高于家纺行业，预计 2025 年规模突破2000 亿元。
中国床上用品行业增速自 2014 年以来多数年份增长快于家纺行业，2018 年以前保持 7%以上增速，2020 年受到疫情影响行业规模下降 3.80%。
2021 年行业规模达 1436 亿元，同比增长 8.6%，占家纺行业规模 59.2%。
根据 Euromonitor 预测，我国 2021-2025 年床上用品行业 CAGR 将达到 9.37%，高于家纺行业整体增速，到 2025 年床上用品行业规模将达到 2055 亿元。
人均消费相比发达国家仍有差距，行业空间较大。
2021 年中国家纺产品人均消费金额为 26.66 美元，美国/日本/法国人均家纺消费金额分别为 84.27/63.20/32.47 美元，我国人均家纺消费相比发达国家仍有显著差距，消费升级背景下消费者对于家纺产品美观、舒适的需求不断提升，随着人均消费的提高，行业规模有望持续增长。
床上用品消费均价呈周期性上升。
根据魔镜市场情报基于淘宝和天猫平台统计数据，床上用品涵盖床品套件、被子、枕头等 25 项子类。
长期来看床上用品月度均价呈现周期变动，价格峰值与谷值分别出现在 11 月和 5 月（冬夏交替时更替需求较高），床上用品价格中枢上行，提价趋势显著，为行业规模持续增长提供动力。
日常更替、婚庆、乔迁为家纺行业最大需求来源。
家纺用品作为家庭生活必需品的一部分，日常更替是一种刚性需求。
根据中国家纺协会数据，2018年中国家纺消费需求中，替换需求约占 40%，其次为其次分别为乔迁、婚庆及团购礼品，均占整体的 20%。
团购礼品主要用于婚庆、乔迁等场景，因此日常更替、婚庆、乔迁为行业最大需求来源。
疫情积压婚庆需求爆发，行业短期需求端有望迎来增长。
根据婚礼纪的《2023 结婚全品类消费趋势洞察报告》，全国防控管控放开后，2023 年 1 月平台的用户活跃度较 2022 年 Q4 提升 3 倍，2023 年春节、五一、国庆、元旦等热门档期预约咨询量均呈现大幅增长，其中“国庆婚礼档期”预约咨询量环比增长 412%,变化幅度较为明显。
另外，根据百度搜索指数，2023 年以来，婚宴酒店搜索量同比上涨 285%，婚纱摄影搜索量同比上涨 126%。短期婚庆需求有望对家纺行业需求端带来一定增量。
地产交付边际改善，乔迁场景购买需求有望回暖。
2022 年 11 月 28 日，证监会出台调整优化房企股权融资五项措施，“第三支箭”政策落地，为房地产企业提供权益类融资支持，推进“保交楼”问题解决，地产行业下行冲击有所减弱，自 2022 年 11 月以来，商品住宅销售面积同比收窄至-26%，商品住宅竣工面收窄至-14%。
中长期来看，地产交付边际改善后12月左右，地产后周期下游行业有望实现需求释放，乔迁场景刺激的家纺产品消费有望回暖。
行业格局：行业集中度较低，四家头部占据中高端市场
CR5 约为 4.5%，行业集中度显著低于发达国家。根据 Euromonitor 统计，按照在中国的销售金额计算，2021 年我国家纺行业 CR5 仅为 4.5%，显著低于其他发达国家，其中美国、日本家纺行业 CR5 分别为 10.3%、16.4%。随着消费者对于产品质量、体验的要求不断升级，对于品牌认知逐渐加深，预计未来将呈现向头部品牌集中的趋势。
行业玩家众多，四家头部品牌较为突出。
从行业竞争格局来看，第一梯队为四家头部品牌：罗莱生活、水星家纺、富安娜、梦洁股份，第二梯队为 75 个中国名牌产品家纺生产商，第三梯队为近 1000 个较活跃的品牌家纺生产商，此外还有上万家中小家纺生产商。
市场占有率方面，2021 年罗莱生活市场份额占比 1.6%，水星家纺、富安娜、梦洁家纺分别占据 0.9%、0.8%、0.6%的市场份额。
线上渠道占比快速提升，2021 年占比 28%。
2020 年以来，在疫情催化下，消费者购物习惯转至线上，家纺行业线上销售迎来迅猛增长。
根据 Euromonitor 数据，2020-2021 年中国家纺行业线上销售额占比分别为 22.5%、27.7%，相比上年分别提高 8.5、5.2pcts，已成为第二大销售渠道；家居与家装专卖店仍为第一大销售渠道，占比 49.0%，此外，超市、百货商店分别占比 12.1%、11.2%。
头部品牌积极布局新零售营销模式，加大线上渠道投入。
家纺行业头部品牌与头部电商平台建立长期合作关系，加大资源投放力度，同时通过头部主播直播带货、小程序导流和社群营销等方式增加终端曝光度，线上销售占比显著提升。2021 年罗莱生活/富安娜线上销售占比分别达 28.0%/41.6%，相比 2019 年分别提升 4.9/5.5pcts。
产品创新与渠道精细化运营为行业核心竞争要素。
1）产品设计创新能力：在当前消费需求逐渐倾向于功能与外观的背景下，家纺产品要求进一步提升，产品质量与设计美观成都、功能性与环保性等多元化因素对于品牌认知、用户购买决策的影响权重均在提升。
2）渠道数字化升级及精细化运营：伴随线上流量渠道的多元化、流量成本的提升以及线下各类新零售销售方式的诞生，传统家纺渠道精细化运营、数字化升级的要求也越来越高。
优秀的渠道运营能力有助于帮助企业扩大用户触达，提升运营效率。
消费需求逐渐倾向于功能与外观兼顾。
随着 80、90、00 后逐渐成为消费者主流群体，消费者的生活观念以及生活方式也在发生变化，床上用品的需求从早期的注重实用性逐渐发展为产品功能性与外观兼顾，在替换需求占据主导的背景下，时尚化、艺术化的床上用品推动购买频次和产品单价提升。
头部家纺公司产品设计向时尚化、艺术化转型。
头部家纺公司依托规模、资金等优势从代言人、设计师、设计能力等多角度推动产品向时尚、艺术化转型。
2021 年罗莱旗下 LOVO 乐蜗邀请时尚先生任嘉伦作为品牌形象代言人，持续强化“时尚床品”的品牌心智定位；梦洁签约前 LV 设计总监 Vincent Du Sartel 为梦洁巴黎设计中心总监、签约清华美院张宝华院长为梦洁国风美学院院长、联合香奈儿合作设计师 Marion Collet、爱马仕设计师 Sophie Meilichzon、非遗传承人潘妍老师等顶尖设计资源，提升产品设计能力，对产品设计分场景、分功能精细运作；富安娜立足于“艺术家纺+艺术家居”的多品牌策略，每季商品都注入时尚原创设计，赋予前瞻和经典的结合，加大投入具备观赏和收藏价值的高端产品系列，2021 年将四大名绣与现代设计结合，推出“新国绣系列”。
健康理念引导产品革新。
根据中华全国商业信息中心，2004 年消费者关注较多的床品购买因素有 12 个，其中最为重视产品质量，倾向于薄、不褪色、不缩水。
2010 年消费者对于产品质量的要求则是倾向于轻、薄、暖，到 2020 年消费者关注因素超过 20 个，其中最为重视面料材质，对于产品质量的关注则是希望产品具备防螨、抗菌、健康环保等功能。
随着生活水平逐渐提高，消费者对于产品功能性的需求日益增加，引导了行业产品革新，主流家纺品牌开始布局具有轻柔、透气、排汗、抗菌、防螨、除臭、香薰、吸湿、防油防水等多种功能的床品，天丝、鹅绒、竹纤维等新型面料相继推出，未来健康环保属性以及科技含量将成为床品的重要卖点与竞争力。
竞争优势：设计&研发引领，精细化运营驱动成长
知识产权储备丰富，高研发投入提升产品竞争力
公司具有丰富的知识产权。截至 2021 年末，公司拥有包括发明专利、实用新型专利、外观专利、软件著作权、版权共 1310 项，其中，2021 年内新增版权、外观专利、实用新型专利、软件著作权共 87 项。
同行业上市公司中，梦洁股份/罗莱生活/水星家纺累计专利数量分别为 749/193/135，富安娜为行业中拥有自主知识产权最多的企业。
此外，公司作为起草单位已主导和参与编制了 7 项国标、7 项行标、3 项团标及 10 项企标共 27 项标准，发挥了行业领军的作用。
研发人员数量占比逐年增加，每年研发投入 7000 万元以上。
公司以设计创新为核心竞争力，截至 2021 年底公司研发团队共 292 人，研发人员数量占比连续多年提高，达到 6.33%。
公司研发团队能够根据渠道市场需求，在面料工艺开发、主题设计、分系列设计开发上做出快速作品输出。
公司在 2019 年加大家居品类研发投入，全年研发投入金额大幅增加至 7665 万元，占营业收入比重达 2.75%，并在 2020、2021 年均保持了 7000 万 元以上的研发投入。
材料及产品设计研发项目有望进一步提高公司产品竞争力。
截至2021年末，公司主要研发项目包括天丝棉麻、导电丝与多功能混纺、保温纤维被芯、澜蕴纱纤维混纺等材料创新项目，以及可调节厚度被芯、可拆卸床垫等产品设计创新项目，目前项目进展均已达到完成产品外观设计、样品制作及参与订货阶段。
新材料及产品设计的创新，一方面丰富了公司产品线，满足了客户对于不同品类的需求。
